香港證券業(yè)關(guān)注IPO保薦機構(gòu)市場高度集中問題。
針對香港特區(qū)政府即將推出新一年的財政預(yù)算案，各界正陸續(xù)提出一系列策略性建議。近期，香港證券及期貨專業(yè)總會（以下簡稱：總會）發(fā)布《2026至27年度財政預(yù)算案意見書》，內(nèi)容聚焦于現(xiàn)貨市場、商品期貨市場、新股市場、二級市場流動性、資產(chǎn)管理、虛擬資產(chǎn)以及投資者保障等范疇，提出政策構(gòu)想。
其中針對“新股市場”問題，總會尤為關(guān)注IPO“速成文化”，認(rèn)為保薦人市場高度集中在當(dāng)前背景下加劇了申報質(zhì)量下滑的風(fēng)險，部分保薦人超負(fù)荷運作，導(dǎo)致資深人員專業(yè)精力過度稀釋，上市文件出現(xiàn)粗制濫造等情況；同時投行人才“青黃不接”，專業(yè)經(jīng)驗的傳承出現(xiàn)斷層，難以保障工作質(zhì)量。
總會建議，可以研究將保薦人負(fù)荷管理“明文化”，考慮引入基于保薦人團隊核心人員數(shù)量與經(jīng)驗的“同時承辦項目上限”指引，或?qū)㈨椖控?fù)荷與合規(guī)記錄掛鉤，從機制上防止機構(gòu)為追逐市場份額而犧牲專業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。
券商中國記者注意到，參考內(nèi)地IPO市場，在注冊制實施前，中國證監(jiān)會曾對保代簽字項目數(shù)量發(fā)布過相關(guān)意見，稱一名保薦代表人可同時保薦4個在審項目。在注冊制實施后，少數(shù)保代能同時簽3—4個項目；同時內(nèi)地交易所、內(nèi)地證券業(yè)協(xié)會等亦通過問詢、現(xiàn)場檢查、分類評價、處罰等方式，對投行項目申報質(zhì)量加以約束。
擔(dān)憂部分投行產(chǎn)能超負(fù)荷
港股IPO申報質(zhì)量問題，不僅受到香港監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)注，更成為業(yè)內(nèi)共同聚焦的議題。
近期，香港特區(qū)政府就2026/27年度《財政預(yù)算案》展開公眾咨詢，總會結(jié)合市場實況與行業(yè)觀察，就2026—2027財政年度預(yù)算案提出涵蓋多個關(guān)鍵領(lǐng)域的綜合性建議。
面對香港新股市場，總會認(rèn)為當(dāng)前保薦人市場高度集中。據(jù)其統(tǒng)計，2025年全年港股市場由保薦人主導(dǎo)的上市項目總數(shù)共有216單，其中排名前4位的保薦人，合計有108單上市項目，占比50%。這意味著，其余約40家活躍保薦機構(gòu)瓜分另一半市場。
在總會看來，這種高度集中化本身未必是問題，但在當(dāng)前背景下卻加劇了風(fēng)險。該總會表示，業(yè)內(nèi)長期存在一種“不明文規(guī)定”，即為確保工作質(zhì)量與充分盡職審查，單一保薦人團隊?wèi)?yīng)避免同時處理過多項目，有觀點認(rèn)為同時承接超過3單重大保薦工作已接近合理負(fù)荷的極限。
總會表示，當(dāng)保薦人的專業(yè)精力被過度稀釋，上市文件出現(xiàn)“粗制濫造”“復(fù)制粘貼”、對基本事實缺乏認(rèn)知等低級錯誤，便幾乎成為一種必然。
根據(jù)Wind對港股IPO保薦數(shù)量的統(tǒng)計，“頭部效應(yīng)”十分明顯，前十名中的前五名與后五名保薦數(shù)量差距較大，且前三名之間也存在明顯差距。
具體來看，中金公司以42家排名第一；中信證券（香港）以33家排名第二；華泰金控以21家排名第三。
招銀國際、摩根士丹利分別以13家、12家依次排在第四、第五。從第六名起，投行的保薦數(shù)量已少于10家，其中高盛保薦8家，國泰君安（香港）保薦7家，中信建投（國際）與瑞銀分別保薦6家。
總會就監(jiān)管框架與資源容量的制度化3項建議：
一是建議由財經(jīng)事務(wù)及庫務(wù)局牽頭，與香港證監(jiān)會及香港聯(lián)交所共同檢視保薦人資源配置監(jiān)管框架，把“每名主要人員同時負(fù)責(zé)約2至3宗活躍 IPO 申請”的實務(wù)監(jiān)管期望，上升為清晰的書面指引，并考慮寫入操守準(zhǔn)則/指引層級文件。
二是建議預(yù)算案預(yù)留資源給香港證監(jiān)會，成立專責(zé)小組，定期數(shù)據(jù)化監(jiān)察各持牌保薦機構(gòu)的項目負(fù)荷（包括 A+H 大型新股），一旦超出指引上限，觸發(fā)“暫停接納新項目”“強制整改計劃”甚至“暫停保薦資格”等分級處分機制。
三是考慮到目前大量 A+H 同步上市及超大型新股高度集中于少數(shù)中資頭部券商及律所，預(yù)算案應(yīng)要求監(jiān)管機構(gòu)檢視“項目集中度”風(fēng)險，研究是否需要就同一機構(gòu)的同步大型IPO數(shù)量設(shè)置“軟性上限”或加重實質(zhì)性參與證明要求。
關(guān)注投行人才“青黃不接”
除保薦機構(gòu)頭部效應(yīng)問題外，總會認(rèn)為申報質(zhì)量下滑的另一原因在于投行人才斷層。
總會表示，市場的急速擴張，暴露了人才儲備的短板。疫情期間，行業(yè)低迷導(dǎo)致不少資深從業(yè)人員流失；市場轉(zhuǎn)熱后，機構(gòu)雖急速擴招，但大量從海外引入的是對香港上市規(guī)則與市場環(huán)境不熟悉的新人。
據(jù)其談到，專業(yè)經(jīng)驗的傳承出現(xiàn)斷層，“老手把關(guān)、新人實操”成為常態(tài)，工作質(zhì)量難以保障。香港監(jiān)管機構(gòu)指出保薦人“對上市項目的基本事實缺乏了解”，正是這種人才結(jié)構(gòu)失衡的苦果。
總會認(rèn)為，監(jiān)管目光不應(yīng)僅停留在對保薦人“事后問責(zé)”的層面，更應(yīng)思考如何從系統(tǒng)層面，推動行業(yè)重建專業(yè)人才梯隊，鼓勵機構(gòu)建立可持續(xù)的人才培養(yǎng)機制，而非僅在市場火爆時“竭澤而漁”。另外不要干預(yù)市場薪金水平，吸引具經(jīng)驗的保薦人重投業(yè)界。
內(nèi)地監(jiān)管機構(gòu)多舉措整治申報質(zhì)量
在內(nèi)地IPO市場，投行申報材料粗制濫造問題也曾經(jīng)頻頻出現(xiàn)，受到監(jiān)管機構(gòu)的重點關(guān)注。
早在2016年7月的保薦機構(gòu)專題工作會上，曾有監(jiān)管領(lǐng)導(dǎo)提出，審核周期較長、效率低下與投行制作的材料質(zhì)量粗糙有關(guān)，如資料不更新、材料不同章節(jié)前后矛盾等，抱著僥幸心理、探底線情況較多。不僅是小券商，大券商也很普遍，是全行業(yè)的問題。
伴隨注冊制實施初期，申報材料質(zhì)量低下的現(xiàn)象仍然存在。比如2020年有一家創(chuàng)業(yè)板IPO公司在排隊審核時，被交易所指出歷次申報材料信息和數(shù)據(jù)錯誤多達(dá)27處，包括一系列的誤寫以及筆誤，比如主營業(yè)務(wù)收入分析時誤復(fù)制其他產(chǎn)品的分析內(nèi)容；對主要前五名客戶收入金額筆誤、產(chǎn)能數(shù)據(jù)筆誤等。
曾有券商投行人士表示，項目材料質(zhì)量低下的原因，有的是因為趕時間、投行人手不足；也有的套用其他IPO項目模板因沒有檢查而導(dǎo)致出現(xiàn)錯誤，比如有項目還留有其他券商的公司名稱和電話聯(lián)系方式，十分粗心。
為此，滬深北交易所通過問詢、現(xiàn)場檢查、處罰等方式對投行項目申報質(zhì)量加以約束。此外，中國證券業(yè)協(xié)會也通過分類評價作為抓手，比如在2022年發(fā)布實施《證券公司投行業(yè)務(wù)質(zhì)量評價辦法》，旨在壓實執(zhí)業(yè)責(zé)任，提升投行業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)質(zhì)量。
除了監(jiān)管重拳出擊外，內(nèi)地證券公司投行亦加大科技力度，通過投行工作底稿科技化管理等技術(shù)手段的創(chuàng)新，提高項目質(zhì)量。
而對于“頭部效應(yīng)”問題，內(nèi)地IPO市場一直存在。根據(jù)東方財富Choice對2025年A股IPO承銷情況的統(tǒng)計，中信證券以17家的IPO承銷數(shù)量排名第一，國泰海通以16家排名第二，中信建投以12家排名第三。招商證券以及華泰聯(lián)合各有9家。上述前5家投行的IPO承銷數(shù)量合計占據(jù)全年上市數(shù)量的近一半（47%）。
注冊制實施前期，為應(yīng)對IPO數(shù)量擴容，內(nèi)地投行普遍大舉“招兵買馬”。在當(dāng)前IPO發(fā)行節(jié)奏被控制的背景下，“項目荒”已成為常態(tài)。